量价齐升,收入增速转正。2017年公司累计完成售电量3713.99亿千瓦时,同比增长25.56%,其中火电售电量3625.92亿千瓦时,同比增长24.57%,占比达到97.63%;平均上网结算电价414.01元/兆瓦时,同比增长4.39%,量价齐升带动营业收入同比增长10.36%,至1524.59亿元,结束自2013年以来连续四年的营收同比下滑。电量方面,售电量增长来源于用电需求平稳较快增长,根据中电联的数据。2017年全社会用电量同比增长6.6%,大幅超过2017年初的预期,公司作为国内最大的上市发电公司之一,充分受益行业增长,利用小时同比增加30小时。电价方面,2017年6月,国家发改委发布《关于取消、降低部分政府性基金及附加合理调整电价结构的通知》,自2017年7月1日起,取消向发电企业征收的工业企业结构调整专项资金,腾出的电价空间用于提高燃煤电厂标杆电价,我们测算全国平均上调幅度约为1.1分/千瓦时,但各地上调幅度不一,其中公司煤电机组分布较多的省份如山东、江苏、江西、河南等分别上调2.2、1.3、1.5和2.28分/千瓦时,均高于全国平均。

2018年业绩扭亏为赢,2019年Q1延续高增态势:根据公司年报,2018年实现营业收入65.63亿元,同比增长20.1%;实现归母净利润2.09亿元,去年同期亏损1.38亿元,同比增长271.67%,扭亏为盈。根据一季度业绩预告,预计2019年一季度实现归母净利润2.17-2.325亿元,同比增长313.55%-343.09%,盈利形势大幅好转。

   
燃料成本大幅上涨,带来点火价差显著下降拖累业绩。2017年受供给侧改革、进口煤限制、电力需求抬升等因素影响,动力煤价格出现大幅上涨,中国电煤价格指数平均价为515.99元/吨,同比2016年增长35.46%。受此影响,公司燃料成本相应增加194.65亿元,单位售电燃料成本达到225.92元/兆瓦时,同比上升34.39%。点火价差188.09元/兆瓦时,同比下降17.68%;毛利率11.31%,同比下降10.15个百分点。燃料成本大幅上升拖累公司归母净利润同比下降82.73%,至17.93亿元,净利率仅1.41%。其中四季度公司归母净利润亏损10.67亿元。

电价上调叠加供需格局显着改善是2018年业绩增长主因:电价方面,湖北省自2017年7月1日起,取消征收工业企业结构调整专项资金,公司控股火电机组上网电价上调1.8分/千瓦时。受益于电力供给侧改革,电力供需格局改善助推火电机组利用小时数提升。用电方面,根据中电联数据,2018年湖北省全社会用电量2071亿千瓦时,同比增长10.8%,高于全国平均水平。装机方面,截至2018年底,湖北省电力装机7401万千瓦,同比增长3.9%,低于全国平均水平。2018年公司完成发电量170.93亿千瓦时,占湖北省全年发电量的6.0%,同比增加28.69亿千瓦时,增长20.2%。全年完成售热量952.87万吉焦,同比增加239.05万吉焦,增长33.5%。虽然煤价承压,2018年入炉综合标煤单价775.26元/吨,同比上升20.91元/吨,但受益于电价上调及机组利用小时数提高,全年业绩大幅增长。

   
资本开支总体下降,风电投资加大,非公开发行提供资金支持。2018年,公司资本性支出计划完成194.65亿元,同比下降25.26%,火电等电源性资本开支大幅下降,技改亦由于全部机组均已达到超低排放标准,支出同比下滑55.91%。值得注意的是,2018年水电、风电及光伏等清洁能源资本性支出占比将由2017年的36.55%上升至50.91%,显示公司对电源结构的清洁化调整方向,其中风电资本性支出同比上涨50.29%,按照2017年风电新增投产及资本开支数据简单测算出的约6600元/千瓦的单位投资,预计公司2018年风电新增投产将达到约130万千瓦,清洁能源占比将进一步提升。近日公司非公开发行获得证监会发审委审核通过,计划向不超过10名特定对象发行8亿股,募集资金总额不超过50亿元,用于投资广东、江苏、河南、安徽、海南、江西等地的燃机、风电、热电及火电项目,为资本性支出提供充足资金来源。

利用小时数大幅提升和煤价下行助推2019Q1业绩超预期:根据公告,2019年一季度,湖北省电力供需形势好转,公司累计完成发电量和上网电量54.57亿、51.51亿千瓦时,分别同比增长23.1%和23.26%。一季度发售电量超预期,一方面与本地水电出力同比下降有关,另一方面是因为湖北省宏观经济运行态势较好,用电量增长超预期。湖北省于2018年4月发布《省人民政府关于加快新旧动能转换的若干意见》,提出要推进传统产业转型升级,重点支持食品、石化、纺织、冶金、建材等15个千亿产业转型升级;要做大做强战略性新兴产业,加快实施战略性新兴产业倍增计划,积极培育新业态新模式。根据湖北省发改委数据,截至2019年4月初,湖北省日均用电量为5.2亿千瓦时,日均用电量较去年同期增长14%,大幅高于全国平均水平。煤价方面,2019年一季度煤价较去年同期大幅下降,湖北省2019Q1的电煤价格指数较2018Q1下降10%左右。

   
分红比例较高,具备投资防御性。2017年,公司计划每10股派息1元(含税),现金分红(含税)总额15.20亿元,派息比率达到88.14%。公司同时公告2018-2020年股东回报规划,在当年盈利及累计未分配利润为正,且公司现金流可以满足公司正常经营和可持续发展的情况下,公司每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可分配利润的70%且每股派息不低于0.1元人民币,70%的派息比例高于公司章程中规定的50%。分红比例较高且未来三年有望稳定,具备投资防御性。

公司地处湖北用电负荷中心,有望继续受益于煤价下行及利用率提升:截至2018年底,公司控股装机为369.43万千瓦,其中火电359万千瓦,风电9.35万千瓦,生物质1.08万千瓦,火电占比高达97%,具备高煤价特点。由于湖北省煤炭资源贫乏,燃煤主要来自外省长距离运输,燃料成本居高不下。考虑到2019年全国煤炭供需形势显着好转,蒙华铁路有望于2019年底投产,直接缓解华中地区“采购成本高、运输成本高”的双重难题。公司地处华中用电负荷中心,受益于产业升级和新旧动能转换,用电量有望保持高增长。考虑到湖北省传统产业升级与新旧动能转换工作稳步推进,“十三五”期间用电量有望继续保持高增态势。通过梳理湖北省能源发展“十三五”规划中列出的重点发电项目的施工进度,可以看出,2019年投产的大型发电项目较少,电力供需格局有望改善。在用电量高增长的背景下,存量火电机组有望获得较大的利用小时数提升。

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